通常在收购交易中，业绩承诺方主要的考核指标就是收入和净利润，在少数情况下，也会把应收账款回收等指标作为业绩考核指标，背后的实质还是解决买卖双方的信息不对称问题，让标的公司原来的实控人或管理层为公司的价值提供兜底。

在本次透景生命（300642）收购康路生物的案例中，标的公司原股东除了做净利润承诺之外，还对研发费用、全职服务年限和应收账款等指标进行了承诺，也相应承担股份或现金补偿责任。这些条款的背后，一方面是买卖双方对标的公司关键经营活动和公司价值的博弈，另一方面也可以看出交易背后的公司治理机制。

交易节奏：“让投资人先走”

今年8月，创业板上市公司上海透景生命科技股份有限公司（“透景生命”）发布公告，拟分三步收购购武汉康录生物技术股份有限公司（“康录生物”）72.8630%的股份：

第一步：透景生命在2025年先行收购康路生物外部投资人持有的全部股份以及大股东陈刚和谢俊的部分股份，合计 72.8630%，交易金额29,145.19万元

第二步、第三步：2026 年及 2027年，若满足本次交易有关协议约定的前置条件，公司将进一步向陈刚和谢俊收购其所持康录生物 9.1370%的股份，交易金额 3,654.81 万元。

前述三步收购完成后，公司将合计持有康录生物 82.00%股份。

关于本次收购的背景，透景生命在公告中指出：“公司在分子诊断领域主要应用基于高通量流式荧光技术和荧光PCR技术重点布局宫颈癌筛查、个性化用药以及早期肿瘤检测等领域。而康录生物所专注的 FISH 技术领域作为一种高灵敏度的分子病理检测方法，其核心产品 FISH 试剂多用于高附加值检测领域，如肿瘤筛查、伴随诊断等诸多领域，并已经成为病理诊断细分领域的龙头企业。

因此，本次交易在发展战略、市场渠道、产品与技术上均可获得协同效应。同时，在首次交易完成后，康录生物将纳入公司合并报表范围内，预期将给公司带来新的收入及利润增长点，提升公司整体竞争力。”

本次交易同样采取了差异化定价策略：苏州工业园区新建元二期创业投资企业等投资机构，的估值在2.57亿~6.6亿之间，按公告的说法是充分考虑了各投资机构的投资成本、要求回报率等，综合算下来2025年交易的估值大约为4亿元；

而两名大股东陈刚和谢骏转让股份的估值则比较低：9106万元。当然，两位股东本次转让的股份比例也较低，分别只有8.45%和0.2%。

在经过2025-2027年三步转让后，两名股东在康路生物还分别持有17.6和0.4%的股份。

对于这部分剩余股份，透景生命“将在2028年至2030年期间（具体时间与转让方协商一致）择机以现金或发行股份的方式，按照标的公司整体估值（即不高于收购日前一个会计年度康录生物实现的经审计且按照协议约定的实际考核净利润计算标准计算的净利润*15 倍 PE 的估值，且不低于整体交易估值40,000万元）收购转让方所持有康录生物的剩余股份”。

也就是说，两名股东更大的权益可能是在后续公司经营期间，随着公司利润的扩大来实现。按照交易协议确定的2027年业绩承诺确定的净利润3800万元计算，公司届时的估值应达到5.7亿元（最低也有4亿元）。

所以，总结透景生命这个收购方案，就是“让投资人先走，大股东留下好好经营公司”。

对赌条款

本次交易方案比较有意思的是大股东业绩承诺的设置。分为几个层次：

1.业绩承诺：2025年-2027年三个会计年度标的公司经审计的扣非净利润分别不低于2.200 万元、3.150 万元及 3,800 万元，且承诺期间各年经审计的研发费用不少于当年营业收入的10%。

关于研发费用，根据协议约定，如果当年的投入超额，可以抵扣当年的考核净利润；如果不足，仍按10%计提，计算考核净利润。

【注：之所以做这个约定，个人理解，一方面是生物医药公司研发投入对于业绩本来就比较关键，二是防止管理层为了完成业绩承诺而降低研发投入】。

2.服务期承诺：转让方承诺自 2025 年股份转让交割日起仍将在标的公司连续服务5年。

这个服务期承诺，对应的回购触发条款比较有趣：“若任一转让方的实际服务期时间少于承诺服务期的，则该转让方应对收购方的服务期补偿金额=[1-实际服务天数（/ 365 日*5）]*该转让方转让价款总额的 10%。”

【注：通常来说，全职服务和竞业禁止都是并购中对公司关键人士的“红线”，很少存在“商量余地”的，但这个条款相当于大股东可以拿出收购价款的10%作为提前离职的补偿。但考虑到大股东至少有前3年的净利润对赌，如果在这个期间他们离职，除非前面提前完成业绩，否则离职的损失主要还是在前面的补偿义务。这个条款，主要的意义还是对3年后大股东的离职做出一定约束。】

以上的业绩承诺和服务期承诺的补偿方式都是股份补偿：

“业绩承诺期内，若标的公司未完成任一年度的承诺净利润，或者转让方未完成承诺服务期，则以转让方届时所持有的康录生物剩余股份为上限进行补偿，具体补偿方式为：由标的公司按照总价 1 元收购转让方应补偿的股份或者转让方将应补偿的股份按照总价 1 元转让给收购方，应补偿的股份数额为：业绩补偿金额/[(本次交易中康录生物经评估净资产-截至任一业绩承诺期末康录生物 100%股份对应的商誉减值额）/康录生物股份总数]”

【注：之所以没有按现金补偿，主要原因应该还是在前面的收购中大股东并没有拿到什么现金，且对应的估值远低于已经套现离场的外部投资人，让大股东自己掏钱为外部投资人“填坑”不太公平，用剩余股份上限来补偿对各方来说是较为合理的选择。】

3.应收账款兜底条款：

转让方共同且连带保证:(i)采取积极措施减少标的公司应收账款逾期金额;(ii)在业绩承诺期内按照标的公司以往经营惯例以及行业特性以及收购方内控要求做好应收账款回收工作;(iii)对未及时回款金额予以补偿。

补偿的方式总结来说就是，当年没有完成回款的，承诺方要补足差额（买方可以从后续收购款中抵扣）；超额的，可以算入下一年的回款业绩，相应抵扣下一年回款义务。当然，如果承诺方履行了应收账款兜底义务，相当于是债权的转让，承诺方有权去找第三人追索。

【注：之所以设置这个条款，从披露的康录生物报表也可以看出端倪：

公司账面应收账款占营收的比重非常高，如果不收回，至少对公司的价值影响巨大。而如果大面积坏账，甚至对公司的收入确认也会有影响。

所以买方才会把应收账款的回收作为重要的业绩承诺指标要求卖方股东兜底，至少解除坏账和收入确认的风险。】

小结：复杂业绩承诺背后的收购公司治理

本次收购交易中，承诺方除了承担净利润对赌义务之外，还对研发费用支出、应收账款回款等经营性指标做出了承诺，也说明收购后承诺方可能对公司的经营管理和财务拥有较大的自主权，因为无论是研发费用的投入和应收账款的回款，都需要控股股东的支持与配合；反过来理解也一样，正是因为原股东还保留着较大的经营自主权，才需要在关键指标方面加强监控，这也是“权责对等”的体现。

所以透景生命在公告里特别提到：“。但由于不同企业的地域、成长经历和环境不同，在管理体系、经营风格和财务运作方式上都存在差异，公司与标的公司之间能否顺利实现整合尚具有不确定性，客观上存在收购整合风险。本次交易完成后，公司将在经营管理体系和财务体系等方面统筹规划，加强管理，最大程度地降低收购整合风险。”

来源：Venture Insights