从复星医药的盛衰沉浮，看“医药+投资”模式的得与失。

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01

复星系“支柱”，5年缩水1500亿

对于曾经身价8000亿的上海滩传奇首富郭广昌来说，近几年是五味杂陈的。

2025年亚布力中国企业家论坛上，这位复星帝国掌舵人公开表示：“为应对挑战，在过去的两三年里，主动退出了800多亿的资产”。忙着“瘦身健体”的复星，已然告别了以往激进主义“买买买”的本色。

继地产行业变局后，版图顶梁柱般存在的复星医药，也不免染上了时代的尘埃：自2021年市值到达2300亿巅峰后，如今仅剩638亿，不足5年缩水超1500亿，相当于每天损失近亿元。

收入上，也是2022年-2024年连续两年负增长承压。

时光倒流至1992年，受邓小平南巡讲话“发展市场经济”的感召，25岁的郭广昌与好友梁信军凑了3.8万元，一同从复旦大学团委辞职，开了家名为“广信科技”的市场调查公司。

转年（1993年）一次饭局上，席间学术大咖们关于生物制药和遗传工程的前沿探讨激发了郭广昌的商业嗅觉。后经梁信军的介绍，郭广昌找到了复旦大学遗传工程系的汪群斌、范伟，和计算机科学系的谈剑加盟，将“广信”改为“复星”。

复星“首战”乙型肝炎诊断试剂一经投放便引爆市场，作为唯一的市场经销商，复星从中斩获过亿利润，1994年“复星实业”（2004年更名为“复星医药”）成为沪上生物医药领域的第一家民营高科技公司。

然而30年弹指一挥间，作为郭广昌辉煌起点的复星医药，如今却也面临降收增利、创新不足、债台高筑等几重大考。

2025年4月29日，复星医药发布公告宣布董事会分工的调整，吴以芳不再担任复星医药执行董事、董事长职务，陈玉卿担任复星医药董事长、执行董事。

已过而立之年的复星医药巨轮，正经历着前所未有的剧烈颠簸。

02

投资局失灵，复星医药失意

1998年7月，刚问世4年的复星医药背靠复旦，拿到了当年民营企业唯一的一个IPO资格顺利上市，募资3.5亿。

年仅27岁的郭广昌携同几名踌躇满志的校友将复星一举送入资本市场，从那时起，投资已潜移默化地植入复星的基因，渗透进复星的血液。

失速的“双轮驱动”战略

全球化拓展、技术整合及生态构建理念下，复星医药业务版图逐步伸向制药、医疗器械与医学诊断、医疗健康服务，并通过参股国药控股覆盖到医药商业领域，2021年度，中国医药工业百强榜中，复星医药高居第四。

从校园创业公司到头部药械大厂，系列开拓成果的取得，前期“投资驱动”战略功不可没。

然而这一打法的缺陷在于，一旦投资成效式微，公司业务将很容易打破平衡陷入被动。

于是，随着全球经济环境遇冷，复星医药感受到的“温差”也极为剧烈。

财报资料显示，2022年其投资净收益为43.78亿，到了2024年，直接腰斩至21.05亿，投资收益的贡献大幅缩水，将“运营+投资”的弊端摆上台面。

制图：医疗器械商业评论

此外，过度倚重资本驱动的发展模式，企业内在创新动能不足的深层矛盾也暴露无疑。

伴随药品、医械带量采购政策全面推行，创新研发投入结构性失衡、仿制药及医疗器械领域利润承压等系统性风险逐一显现。

当产业运营无法消化投资风险、规模扩张替代价值创造，“双轮驱动”与“双轮空转”的跳跃仅在转瞬之间。

高杠杆下的商誉减值与隐形负债

资本驱动的扩张战略下，商誉减值风险与负债压力交织的挑战也令人心悬。

2024年，公司因并购活动累积的商誉规模已达109.05亿元，创历史峰值。根据IFRS 9金融工具准则，当标的资产经营预期恶化时，商誉减值将直接冲击利润表，形成实质性财务负担。

此外，数据显示，复星医药2020年-2024年5年的资产负债呈阶梯上升态势，至2024年总负债规模已攀升至575亿元，同期经营性现金流净额仅为44.77亿元，现金流对债务覆盖能力严重不足。

2025年3月，复星医药控股子公司拟以1.24亿美元（约合人民币8.9亿）价格全部出售和睦家股权，与相伴16年的和睦家“分手”。

“以后的话，还要继续把财务的杠杆降下来。”2025年4月1日，复星国际的业绩说明会上，郭广昌表示。

尽管管理层已启动资产剥离与战略收缩的应对措施，但“卖卖卖”之余，破解背后的结构性矛盾，依旧需要新的子弹。

“内生造血不足+外部输血受限”的双重挤压下，复星医药正面临严峻考验。

03

新帅上任，能否踏上复兴征途？

2025年4月29日，复星医药董事会的一纸人事更迭公告，将这家老牌药械企业推至聚光灯下：执掌公司不足五年的吴以芳卸任董事长，由陈玉卿接棒。

当“投资驱动”模式遭遇周期性瓶颈，新任掌门人能否带领企业突破“规模情结”，重构价值创造逻辑？

内功：由“并购整合”至“源头创新”

资产出售往往是短期的，核心业务的成长、自我造血能力的培养，才是企业稳健盈利的核心因素。

复星的突围，需从“资本宽度”游戏回归至“产业深度”本源，在聚焦创新主业方面，近年来复星医药已有所尝试。

2024年复星医药科创投入达人民币69亿元，设立20余家全球科创中心。

医药板块，旗下复星医药产业拟以2700万美元现金收购Kite Pharma所持复星凯特50%股权，实现全资控股，并计划追加1000万美元增资。复星凯特作为复星医药细胞治疗核心平台，专注肿瘤免疫药物研发，已获得奕凯达（国内首款获批CAR-T疗法，已在国内获批两项适应症）及Brexu-Cel（在研项目FKC889）在中国内地、港澳地区癌症领域的独家开发、生产及商业化权益。

再往前推算，复星医药还曾主导私有化复宏汉霖（专注单抗研发，其PD-1抑制剂汉斯状已上市）但未获H股股东会通过，方案流产。

医疗器械板块，2023年，复星医药与Insightec正式签署合作协议，成立复星医视特，致力于磁共振引导聚焦超声脑部治疗系统（即“磁波刀”脑部治疗系统）在中国境内及港澳市场的商业化拓展、临床应用及研究，帮助帕金森病患者和特发性震颤患者重获高质量生活。

同时，直观复星总部产业基地也于2024年6月在上海张江国际医学园区落成启用，该基地集研发、生产和培训于一体，将进一步加速达芬奇手术系统的国产化进程。

正如郭广昌所言，“复宏汉霖、CAR-T、达芬奇机器人、磁波刀这四个平台发展好了，复星在大健康领域发展的空间巨大”。

然而与投资讲究的“快准狠”不同，深度转型往往遵循“慢火效应”，复星医药的创新成效仍有待时间的检验。

外功：从“产品出海”到“体系出海”

轻资产新框架下，出海是复星系手握的另一张王牌。

过去，中国企业的国际化多停留在产品出口层面，依赖成本优势将商品推向海外；而“体系出海”则要求企业将研发、生产、供应链、品牌营销等全产业链环节深度融入全球市场，构建本地化运营生态。

郭广昌表示，复星已从“中国动力嫁接全球资源”升级为“全球动力嫁接全球资源+中国竞争力”，通过效率与创新优势赋能全球业务。

资料显示，复星国际的全球化战略在2024年进一步深化，海外收入占比提升至49.3%，海外员工占集团总数近一半。

大趋势下，复星医药也在加快国际化进程，在全球加码布局人力、资本、供应链，提升全球商业化能力、临床研究和注册能力。

披露投资者关系活动记录表显示，复星医药在2024年在中国大陆以外地区实现收入人民币112.97 亿元，同比增长8.93%，占营收比重27.51%，国际化进展显著。

2024年，前董事长吴以芳介绍，复星医药正在按照战略规划，稳健布局国际市场。在美国市场，公司已组建创新药团队，开展斯鲁利单抗注射液商业化筹备工作。同时，公司相关药品正在开展全球多中心临床试验。

结 语

在潮水退去的产业周期中，依赖资本杠杆已然难以撬动增长奇迹，源头创新与深度全球化，既是对过往路径依赖的清算，更是对医药产业本质的再认知。

资本狂欢落幕后，复星医药的“复兴”之路，或许正始于对“医药”本心的回归。

来源：医疗器械商业评论