应收账款周转天数151天，同比减少4天。

以4276亿元年化营收对应2282亿元应收，约4.8个月的销售尚未转化为现金。2025年末国药控股应收账款为1889.11亿元，9个月内增加393.73亿元，增幅20.84%。

合同负债65.77亿元，较2025年末增长9.91%，主要为预收下游客户货款。

应付账款1244.50亿元，应付票据336.78亿元，对上游药企的应付规模合计1581.28亿元。上下游资金占用净差额约701亿元，需通过有息负债填补。

四家巨头2026年9月末应收账款均高于2025年末，余额超过2000亿元的只有国药控股。

国药控股、华润医药控股为应收账款单项，上海医药、九州通含应收票据。加入应收票据与应收款项融资后，国药控股2423.14亿元，华润医药控股1180.81亿元，上海医药970.18亿元。

国药控股的应收三项是华润医药控股的2.05倍、上海医药的2.5倍；对照九州通已披露的382.75亿元是6.3倍，九州通的应收款项融资尚未计入，实际差距更大。

而国药控股的营业收入只是上海医药的1.92倍。

国药控股分销业务占比最高，2026年上半年医药分销收入2044.54亿元，占总营收72.3%。其中公立医院纯销占分销业务比重超过80%，对应客户账期普遍在6个月以上。

上海医药分销业务占比91.14%，同时拥有8.94%的医药工业业务。2026年上半年创新药商业化业务收入超330亿元，同比增长29%；进口总代业务销售额超200亿元，同比增长15%。创新药与进口总代业务账期短于普通仿制药配送。

华润医药控股工商业一体化程度最深，旗下拥有华润三九、江中制药、东阿阿胶等多个工业品牌，工业业务利润贡献占比超过40%。工业业务先收款后发货模式占比高，对整体现金流形成支撑。

九州通终端结构最为分散，截至2026年上半年，拥有全渠道B端客户74.05万家，其中公立医院1.52万家、连锁及单体药店27.83万家、基层及民营医疗机构42.14万家。

民营与零售终端账期短于公立医院，现金周转相对更快。

九州通对京东、阿里等电商平台供应链业务快速增长，2026年上半年实现销售收入55.78亿元，同比增长28.78%。电商平台账期通常为1-3个月，显著短于公立医院。

应收账款周转天数方面，九州通69.71天，上海医药107.07天，国药控股按同法折算145.7天。

三家配送的下游不是同一类客户，国药控股医药分销占营收72.3%，配送对象以公立医院为主；九州通2025年好药师加盟门店超过34500家，药九九B2B及零售电商平台收入216.13亿元，终端铺到药店与诊所，单笔金额小，账期短。

另外国药器械SPD项目覆盖全国30个省份，2025年新增SPD项目72个，单体医院集中配送项目新增68个。SPD业务通过院内物流托管绑定医院，账期通常长于普通配送，但客户粘性更高。

上海医药SPD项目已在全国100多家医院实施，获得中国健康产业创新奇璞奖。器械大健康业务2025年规模突破447亿元，SPD业务带动器械整体增长。

九州通累计中标SPD项目145家，数量上领先。其SPD业务更侧重县级医院与民营医院，单体项目金额低于三甲医院。

来看看美国那边，Cencora（原美源伯根）2025年6月止季度的应收账款周转天数27.41天。麦克森的应付账款规模大于应收账款，现金周转天数持续为负，拿到供应商货物后未结清货款即完成销售并回笼现金。

这一差异的根源不在流通商的管理效率，而在支付方结构，美国药品流通的下游主要是PBM和连锁药房，支付周期以天或周计；中国流通商的下游是公立医院，回款依赖医保基金拨付和医院内部资金安排，账期以月计。

国药控股151天的应收周转天数放在中国公立医院生态中是常态水平，放在美国同行的坐标里则是另一套生意模型。

用美国同行的现金流标准要求国药控股，等于要求它改变下游客户的支付习惯。

来源：药圈观察局