——前言

“春天到了，万物复苏，又到了交易的季节”

1月30日，国际测序巨头Illumina宣布斥资3.5 亿美元收购了SomaLogic。

仅仅两天后，2月1日，中国的华大智造（MGI）扔出了一份重磅公告：

华大智造拟用3.657亿元人民币，打包拿下两家硬科技公司100%的股权

——华大序风（纳米孔测序），2.077亿

——三箭齐发（时空组学），1.58亿

3.6亿人民币是什么概念？

国内另一家纳米孔测序企业齐碳科技，仅B轮融资就融了约4个亿。

华大智造用比这一轮融资额还少的钱，直接“买断”了两项世界级的核心技术平台。

但“不贵”只是这次交易的冰山一角。

更精彩的细节，都藏在交易的条款设置上。

我从五个容易被忽略的细节，和大家一起拆解一下：

• 规避的“研发风险”
• “严苛的”利润定义
• “严格的”补偿条款
• “One for All”

PS：这篇仅代表个人观点。如果我俩理解不一样，那么你是对的。欢迎留言区探讨。

PS：视频速览版在文末哦😄

01

避开的“研发风险”

生物医药行业，最贵的是什么？

是失败的概率，是数以亿计的沉没成本。

任何产品从“一个想法”到“明星产品”都需要经历三个阶段：

探索期、验证期、成熟期

而这笔交易完美诠释了华大体系内部的“集团作战”：

阶段一（探索期）：

从0 到1 最漫长、最烧钱、很多投入看不到任何实质性产出的科研攻关。

从“万里挑一”的概率中找到那个最有“可能性”的技术路线。

阶段二（验证期）：

把探索期筛选的技术进一步孵化，跑通原理，完成技术转化，把技术变成产品。

以此次收购的以纳米孔技术和时空组学为例：

英国的ONT为了研发纳米孔测序，烧掉了天文数字的英镑。美国的10x Genomics 靠着单细胞和空间组学，巅峰市值几十亿美金。

华大智造的此次并购，完全跳过了前两个最烧钱的阶段。

阶段三（发力期）：

华大智造进场，只买“这就成了”的那一刻。

更为过分的是：

华大智造还提前验货了。

2024年，华大智造成为此次收购的两家标的公司的经销商（代理）。

这意味着，智造已经通过代理销售，率先验证了这两项技术的果实成色、市场接受度和商业空间。

集团负责栽树、浇水、施肥，智造在果子熟透掉下来的前一秒先尝一口，确定果子是甜的，然后伸手接住。

不得不说，智造是“会要”的。

02

“严苛的”净利润

虽然确定了果子是甜的，但智造依然留了后手——万一这果子只是表面涂了层蜜呢？

交易条款的设置上，看不到半点 “父子情”：

华大智造，从“净利润金额”、“净利润定义”为出售序风和三箭齐发的华大集团设置了最苛刻的净利润达成条件。

我们一层一层来看：

1.对赌“盈利”

此次交易设置的业绩补偿，是以“净利润”为目标的。

三箭齐发（时空组学）：

2026年500万，2027年1870万，2028年2640万，三年累计5010万

华大序风（纳米孔测序）：

2028年520万，2029年2460万，2030年5300万，三年累计8280万

2.苛刻的“定义”

在净利润目标的设置上，华大智造是一点“水”都不放。

• 细节一：净利润指归属于母公司所有者的合并净利润

这短短十几个字，堵死了所有“注水”的可能。

既往不管是序风也好还是三箭齐发也好，其收入的确认是以“货物卖给华大智造”为终点的。

但在收购完成后，这样的“收入”就无法贡献合并净利润了。

不管货物中间是否再经过华大智造一手，从最终结果上看直指“真实销售”：

必须得真正卖给外部终端客户，把钱赚回来，才能产生合并净利润。

• 细节二：无形资产的摊销影响净利润

这次并购有两个后续动作：

三箭齐发用6534.15万从华大体系内收购时空组学相关的技术知识产权。

华大序风用5617.44万从华大体系内收购纳米空测序相关的技术知识产权。

这两笔交易会在三箭齐发和华大序风的报表上形成无形资产。

而无形资产是需要按照预计使用寿命进行摊销的。

重点来了：

每年产生的摊销成本，将直接减少三箭齐发/华大序风未来每年的净利润

假设摊销周期为10年，就意味着：

三箭齐发每年的净利润达成难度增加了653.4万，而序风则增加了561.7万。

• 细节三：“借款”而非“预算”

交易完成后，华大智造向华大序风提供了一笔借款：

7000万，利率2.5%，期限3年

按理说，都完成收购了，都是自家100%持股的子公司了，直接走“预算”不是更方便吗？

这里就涉及一个冷知识：

“借款”的利息，是财务费用，会扣减净利润。

这笔借款的利息是175万每年，就意味着：

序风在2028年的利润对赌（520万），除了要“加上”前面提到的无形资产摊销，还要“加上”175万的借款利息。

智造，堵住了所有“走捷径”的净利润达成路径。

但这还没完，补偿的条款更冷酷。

03

“严格的”补偿条款

除了“净利润”定义上的苛刻，“补偿”的设置也是完全不留余地：

华大智造从“补偿条款”、“分期付款”两个角度为自己划出了足够宽的安全边际。

• 细节四：“补偿”的上限是“全部代价”

交易中约定了华大集团对两家公司的“补偿”承诺：

每年补偿金额：当年承诺净利润数*80%-当年实际达成

期末补偿金额：净利润达成金额的差额*基数-之前的补偿

除了净利润补偿，还有“减值”补偿：

在业绩承诺期满后，如果序风和三箭齐发经过会计师事务所的评估出现了减值：

补偿金额：基数-业绩补偿金额

所有的补偿加起来，上限是“基数”。

而智造的安全边际，也来自于“基数”。

三箭齐发的“基数”是2.2334亿，华大序风的“基数”是2.6387亿。

看上去超过了智造买三箭齐发的1.58亿和买序风的2.077亿，为什么？

因为这个“基数”纳入了三箭齐发和序风向华大集团买知识产权的费用：

三箭齐发的2.2334亿=1.58亿收购款+6534万专利购买费

序风的2.6587亿=2.077亿收购款+5617万专利购买费

在华大智造的逻辑里，这很合理：

虽然专利是你买的，但从并购后的角度看，你买专利的钱都是“我的钱”，都给了集团。万一你干的不好，肯定是要都吐出来啊！

• 细节五：“分期付款”

不管是买序风还是买三箭，智造都是按照70%/30%分期付款：

首付款70%，在交易通过审批后付款。

重点是尾款的30%。

买三箭的尾款，付款时间是2028年。买序风的尾款，付款时间是2030年。

而且，如果出现前面提到的“补偿”，那么：

先拿赔偿，再付尾款

换句话说，如果三箭齐发和序风表现不好，那么可能不仅不用付尾款，还能倒赚一笔。

再多说一个小细节：

序风和三箭齐发在2025年全年不出意外都是亏损的。

所以华大智造很可能还会获得一笔额外补偿：

从2025年10月31日开始到股权转让完成这段时间两家公司产生的净亏损，会由华大集团用现金补足。

“就算是面对大股东，上市公司自身的利益依然是第一位的”

说实话，这条款一点都没有大家原本以为“父子局”会有的温情😂

要知道，这可是国际上的友商们求而不得的交易——更遑论像智造这样还提了一大堆“要求”。

就这些条款，ILMN和ONT看了大概是要跳脚的：

04

“走向共和”

说回这次收购本身。

对于上游仪器/试剂厂商来说，做大做全其实是一种必然。

赛默飞是这么干的，它买下了一切能买的仪器和试剂，成为了科学服务的“沃尔玛”。

罗氏诊断是这么干的，它构建了从生化到分子的全流程帝国。

华大智造自然也不能例外。

这背后的商业逻辑很朴素：

在市场开发中，攻下一个新客户是最难的，成本也是最高的。

而一旦拿下了客户，围绕他的需求进行横向拓展，边际成本是最低的。

三箭齐发（时空组学）与MGI是完美的“剃须刀+刀片”模式：

公告明确指出，使用时空试剂盒构建的文库，需在华大智造的测序仪上完成分析。这是对存量客户价值的二次挖掘。

华大序风（纳米孔）则补齐了 MGI 唯一的短板——长读长。

此次收购，意味着华大智造拥有了全行业最可怕的话术：

无论你想测短的、测长的、还是测切片位置，我不偏科，我全都有。

更长远来看，这既是一次“抄底”，更是一次“下注”。

收购款+增资+借款，华大智造短期内将流出近5.6亿元的现金。

在如今“现金为王”的资本寒冬，这绝对是一笔“押注未来”的“筹码”。

当年，华大通过收购CG（Complete Genomics），打开了国产高通量测序仪崛起的大门。

现在，华大智造准备用中国人自己孵化的技术来插上新的翅膀。

而它要飞向的那个终点，诱惑无限大：

成为“中国的赛默飞”，或者更进一步，超过“那个赛默飞”。

现在，它向前迈出了一大步。

至于能不能最终做到，我们拭目以待～

这行业，真是越来越好玩了。

来源：有趣的胖子万里挑一